2009年底以來，歐洲一直被主權債務危機的陰云籠罩，投資者始終擔心歐洲邊緣國家政府將因沉重的公債負擔而重組債務。
主權債務危機往往與惡性通脹共生
主權債務重組在20世紀大規(guī)模爆發(fā)了兩次。內債比例較低的國家更容易發(fā)生重組。拉美國家的內債比例在二戰(zhàn)過后出現(xiàn)較大程度的下降，而隨后該地區(qū)就發(fā)生了大規(guī)模債務違約。
較高的主權債務積累往往和惡性通貨膨脹共生。惡性通貨膨脹意味著政府通過國內政策手段使以本幣計價的公債價值縮水。這也說明，當一國政府無法承受債務重負時，它并不一定在以本幣計價的債務和以外幣計價的債務之間作出權衡，選擇優(yōu)先償還對象，而是一律賴賬。近年來，發(fā)生惡性通貨膨脹和主權債務違約的國家比率處于歷史周期的低谷，但不排斥金融危機的爆發(fā)推動世界進入主權債務違約和惡性通貨膨脹上升階段的可能性。
20世紀二三十年代的主權債務危機爆發(fā)后，各方提出了很多多邊解決方案。但由于私人投資者的拒不合作和多邊協(xié)調的無序，這些多邊方案均以失敗告終。后來，人們更多地采用個別解決的雙邊方式來處理債務違約，而不是一體化的多邊方式。建立在個案上的雙邊協(xié)商解決方式成為處理債務違約的主要方式。
20世紀七八十年代拉美債務危機導致的債務違約，使很多拉美國家陷入了融資困境。此后，長期資金的缺乏使拉美國家經濟增長一蹶不振。90年代末的阿根廷、俄羅斯主權債務危機卻是另外一番景象。債務違約后，阿根廷在全球經濟景氣的大背景下，很快又回到了國際資本市場，先前的消極預期并沒有應驗。俄羅斯更是依靠興盛的能源出口迅速贏回投資者的青睞。整體來看，主權債務違約的經濟后果具有極大的不確定性，并不一定是災難性的。
主權債務重組可能引發(fā)實體經濟動蕩
當前，投資者嚴重質疑以希臘為代表的“歐豬”國家（指葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘、西班牙五國）的財政和債務的可持續(xù)性，認為“歐豬”國家的負債率還將繼續(xù)上升，違約可能性很高。以希臘為例，如果希臘要使公債占GDP比例在20年內降低到60%以內，那么平均每年大概需要實現(xiàn)8%的初級財政盈余。沒有一個OECD國家在過去50年內取得過這種財政成績。過去一年多希臘的財政鞏固效果不如人意，2010年財政赤字最終突破預期，達到10.6%，遠不能讓投資者相信希臘會創(chuàng)造奇跡。這種質疑表現(xiàn)為希臘國債收益率進一步竄升，以及葡萄牙、愛爾蘭和西班牙國債收益率繼續(xù)在歷史高位波動。歷史上，一國公債占GDP比例和國債收益率失控地迅速上升，往往意味著即將發(fā)生債務違約。這種前兆已經在“歐豬”國家顯現(xiàn)，“歐豬”債務重組的可能性越來越高。
關于歐元區(qū)集團主席容克提出的軟性重組，目前有幾種討論方案。第一，作為債權人的私有銀行將持有“歐豬”國家主權債券直至到期，然后再購買新發(fā)行的國債實現(xiàn)展期。這種方案不會被視作違約，對金融市場沖擊最小。該方案不僅得到很多“歐豬”國家的支持，也獲得歐洲中央銀行一定的支持。第二，私人投資者將持有的短期債券與新發(fā)行的長期債券互換，而兩者所獲收益一樣。這實際上延長了“歐豬”國家支付同樣金額的時間，減輕了還款壓力。第三，對“歐豬”國債還款延期和利率降低。比如，將所有的希臘國債還款期限延長5年，國債利率減少1個百分點。如果還是不行，那么就只能實行一次性債務減計。這種方案短期不會實行，因為將會引發(fā)金融市場劇烈動蕩。
近來，歐盟和IMF要求希臘進一步緊縮財政，甚至提出由外部機構介入希臘征稅體系和國企私有化進程的監(jiān)管。借助《歐元區(qū)附加公約》，歐盟還會要求“歐豬”國家繼續(xù)實施增加競爭力的結構改革政策，從根本上解決主權債務危機。同樣，這些政策都面臨“歐豬”國家國內政治壓力，實施難度很大。
主權債務重組直接意味著持有問題國家債券銀行及關聯(lián)銀行的損失，是對處于恢復狀態(tài)的歐洲金融系統(tǒng)的又一次沖擊。讓希臘等“歐豬”國家退出歐元區(qū)在技術上是不可行的，因為不可能在一夜之間就將貨幣從歐元恢復到本國的原有貨幣。在恢復原有貨幣過程中，會出現(xiàn)大量的資金外逃，這樣會給希臘經濟雪上加霜。而且歐元是一種政治象征，歐洲人不會輕易將這種象征打破。雖然主權債務重組不一定導致歐元區(qū)解體，但引發(fā)的銀行業(yè)金融動蕩肯定會對歐元匯率有一定消極影響。
當主權債務重組引發(fā)金融動蕩時，歐洲中央銀行將被迫采取緊急再融資措施，注入更多流動性，從而加大通脹壓力。
（作者單位：中國社會科學院歐洲研究所）
